Η απομόχλευση και το λάθος κλισέ

Από τους Financial Times (via Euro2day)

Του Martin Wolf

Η απομόχλευση είναι άσχημη λέξη για να περιγράψουμε έναν δύσβατο δρόμο: εκείνον που οδηγεί στη μείωση του υπερβολικού χρέους μετά από μία πιστωτική φούσκα. Η κατάσταση γίνεται τώρα ακόμη δυσκολότερη δεδομένου ότι αφορά τις ΗΠΑ και άλλες μεγάλες οικονομίες. Πρόκειται για ένα θέμα που πλέον είναι παγκόσμιο.


Τον Ιανουάριο η McKinsey Global Institute δημοσίευσε μία αναθεωρημένη έκδοση της... ανεκτίμητης έκθεσής της για την απομόχλευση. Πρόκειται για ένα κείμενο που αφυπνίζει: δείχνει ότι υπάρχει ακόμη πολύς δρόμος για την ολοκλήρωση της απομόχλευσης. Ευτυχώς, δείχνει επίσης ότι η οικονομία των ΗΠΑ έχει καταγράψει τη μεγαλύτερη πρόοδο στη διαδικασία απομόχλευσης.

Είναι σαφές ότι δεν μπορεί να ξεφύγει κάποιος από το χρέος δημιουργώντας περισσότερο χρέος. Πόσο συχνά έχετε διαβάσει σχετικές δηλώσεις; Είναι πλέον κλισέ. Όπως, όμως, επισημαίνει και η McKinsey Global Institute, αυτό το κλισέ είναι λάθος. Η Σουηδία και η Φινλανδία, δύο χώρες που είχαν βρεθεί στο επίκεντρο μεγάλης κρίσης στις αρχές της δεκαετίας, είναι χαρακτηριστικά παραδείγματα γι' αυτό.

Η ιστορία έχει ως εξής: Η μεγάλη αύξηση της μόχλευσης οδηγεί σε τεράστια χρηματοοικονομική κρίση. Η κυβέρνηση αμέσως αναδιοργανώνει το χρηματοοικονομικό σύστημα. Οι υπερχρεωμένοι ιδιώτες μειώνουν τις υποχρεώσεις τους περικόπτοντας τις δαπάνες τους, οι κεντρικές τράπεζες μειώνουν τα επιτόκια.

Η συνεπακόλουθη μείωση των δραστηριοτήτων και των κερδών ωθεί την κυβέρνηση σε τεράστια δημοσιονομικά ελλείμματα, τα οποία, όμως, επίσης στηρίζουν την οικονομία. Τέλος, η οικονομία ανακάμπτει με τη στήριξη των εξαγωγών και η κυβέρνηση ξεκινά τη διαδικασία συγκράτησης των δημοσίων δαπανών.

Κατά συνέπεια η προσωρινή αύξηση των δημοσιονομικών ελλειμμάτων συμβάλλει στην προστασία της οικονομίας από την επιβαλλόμενη μείωση των δαπανών του ιδιωτικού τομέα.

Εναλλακτικά θα είχαμε μεγάλη ύφεση, κατά την οποία το χρέος θα μειωνόταν λόγω των μαζικών χρεοκοπιών και όχι γιατί αποπληρώνεται.

Δυστυχώς, ο δρόμος της ομαλής προσαρμογής είναι πιο χρονοβόρος. Εξαρτάται επίσης από την αξιοπιστία της κυβέρνησης, η οποία πρέπει να είναι κατά πολύ ισχυρότερη από την αξιοπιστία του ιδιωτικού τομέα. Αυτό ισχύει για τις ΗΠΑ και τη Βρετανία, όχι όμως για την Ισπανία, η οποία εξαναγκάζεται σε άγρια λιτότητα.

Ο κίνδυνος είναι πως ο ιδιωτικός τομέας δεν θα ανακάμψει ποτέ πλήρως, όπως φαίνεται ότι συνέβη στην Ιαπωνία.

Η έκθεση της McKinsey εξηγεί τι πρέπει να συμβεί για να αποφευχθεί αυτός ο κίνδυνος. Η λίστα περιλαμβάνει: σταθερότητα στο τραπεζικό σύστημα, αξιόπιστα σχέδια για τη δημοσιονομική σταθερότητα, διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις, αύξηση επενδύσεων και εξαγωγών, σταθερότητα στην αγορά κατοικιών και ανάκαμψη της οικοδομής.

Το ύψος της απομόχλευσης που μπορεί να αντέξει μία οικονομία εξαρτάται από το ποιοι έχουν δανειστεί και ποιοι τους έχουν δανείσει, από την αξία των collaterals και από την πορεία της οικονομίας.

Ο πιο σίγουρος τρόπος για να αποτύχει η διαδικασία απομόχλευσης είναι η κατάρρευση της οικονομίας. Γι' αυτό η επιθετική νομισματική πολιτική και τα μεγάλα προσωρινά δημοσιονομικά ελλείμματα έχουν σημασία. Εάν ο δημόσιος τομέας δεν διατηρήσει τις δαπάνες του καθώς συρρικνώνεται ο ιδιωτικός, τότε θα υπάρξει ανώφελη ζημία στην οικονομία.

Σε ποιο σημείο λοιπόν βρίσκεται η απομόχλευση;

● Στις ΗΠΑ η μόχλευση μειώθηκε κατά 16 ποσοστιαίες μονάδες συγκριτικά με το ΑΕΠ από το 2008 έως το δεύτερο τρίμηνο του 2011.

● Την ίδια περίοδο, η μόχλευση αυξήθηκε στη Βρετανία και στην Ισπανία.

Η απόκλιση αυτή αποδίδεται κυρίως στο ότι οι ΗΠΑ κατέγραψαν μεγαλύτερη επιτυχία από ό,τι η Βρετανία και η Ισπανία στη διατήρηση του ΑΕΠ. Οι ΗΠΑ καταγράφουν επίσης μεγαλύτερη επιτυχία στην απομόχλευση του χρηματοοικονομικού και του μη χρηματοοικονομικού κλάδου. Στη Βρετανία και στην Ισπανία, όμως, δεν καταγράφεται απομόχλευση στον χρηματοοικονομικό κλάδο.

Το πιο σημαντικό, όμως, είναι ότι οι ΗΠΑ μείωσαν τη μόχλευση στα νοικοκυριά περισσότερο από ό,τι η Βρετανία και η Ισπανία. Καταγράφηκε ακόμη και απόλυτη μείωση στο χρέος των νοικοκυριών, κυρίως λόγω χρεοκοπιών.

Με άλλα λόγια η κατάσταση στις ΗΠΑ μετά την κρίση φαίνεται πως είναι καλύτερη από ό,τι στις άλλες δύο οικονομίες. Η συνολική μόχλευση στις ΗΠΑ (στο 279% του ΑΕΠ το δεύτερο τρίμηνο του 2011) είναι μακράν χαμηλότερη από το 507% της Βρετανίας και το 363% της Ισπανίας. Η ικανότητα της αμερικανικής κυβέρνησης να δανειστεί παραμένει ισχυρή.

Και για τη Βρετανία το κόστος δανεισμού είναι χαμηλό. Οι τεράστιοι ισολογισμοί του χρηματοοικονομικού κλάδου, στο 219% του ΑΕΠ, εξηγούν σε μεγάλο βαθμό την ισχυρή μόχλευση στη χώρα. Η βρετανική κυβέρνηση, όμως, μειώνει τις δημόσιες δαπάνες, ενώ η απομόχλευση του ιδιωτικού τομέα είναι πολύ αργή.

Το κόστος του κρατικού δανεισμού είναι κατά πολύ υψηλότερο στην Ισπανία από ό,τι στις ΗΠΑ και τη Βρετανία, ενώ η απομόχλευση του ιδιωτικού τομέα, μέχρι στιγμής, είναι πολύ περιορισμένη.

Όλες αυτές οι οικονομίες αντιμετωπίζουν προβλήματα στην προσπάθεια εξόδου από την κρίση. Οι ΗΠΑ, επί παραδείγματι, δεν έχουν σχέδιο για δημοσιονομική σταθερότητα και δεν μπορούν να περιμένουν πολλά για την ανάπτυξη από τις εξαγωγές. Η ανάπτυξη θα πρέπει να στηριχθεί στις επενδύσεις, συμπεριλαμβανομένης και της οικοδομής. Απουσία κάποιας σημαντικής ενίσχυσης στις ιδιωτικές επενδύσεις, η μείωση του ελλείμματος θα είναι δύσκολη.

Και πάλι μία σημαντική αύξηση των επιχειρηματικών επενδύσεων και των εξαγωγών είναι ουσιώδης για να επιτευχθεί ο στόχος της βρετανικής οικονομίας για ανάκαμψη της οικονομίας και για μείωση του ελλείμματος. Η Βρετανία αντιμετωπίζει μία ακόμη απειλή: την ενδεχόμενη κατάρρευση της ευρωζώνης, η οποία θα μπορούσε να προκαλέσει σοβαρές ζημίες στον χρηματοοικονομικό της κλάδο.

Στην περίπτωση της Ισπανίας οι εξαγωγές θα πρέπει να παίξουν τον πρωταρχικό ρόλο στην ανάκαμψη, δεδομένου ότι ο χρηματοοικονομικός κλάδος της αντιμετωπίζει ήδη μεγάλη μόχλευση, με χρέη στο 134% του ΑΕΠ το δεύτερο τρίμηνο του 2011, έναντι 109% στη Βρετανία και 72% στις ΗΠΑ.

Εν κατακλείδι θα χρειαστεί καιρός για να εξαλείψουμε τον αντίκτυπο της μεγαλύτερης χρηματοοικονομικής κρίσης από τη δεκαετία του 1930. Τα καλά νέα είναι πως αποφύγαμε τη μεγάλη ύφεση. Επίσης, θετικό είναι ότι προχωρά η απομόχλευση του ιδιωτικού τομέα, κυρίως στις ΗΠΑ.

Καθώς θα σταθεροποιούνται οι αγορές και οι οικονομίες θα προσαρμόζονται, θα είναι εφικτό να απομακρυνθούν τα υπερβολικά αναπτυξιακά κίνητρα της νομισματικής και της δημοσιονομικής πολιτικής.

Τα άσχημα νέα είναι πως θα χρειαστεί περισσότερος καιρός από ό,τι εκτιμούσαν αρκετοί. Η πρώιμη απομάκρυνση των νομισματικών και των δημοσιονομικών κινήτρων ανάπτυξης θα μπορούσε να οδηγήσει τις οικονομίες και πάλι σε ύφεση, με καταστροφικές επιπτώσεις στην εμπιστοσύνη. Μακροπρόθεσμα, πάντως, θα πρέπει να καταγραφούν μεγάλες αλλαγές στα ισοζύγια τρεχουσών συναλλαγών, ώστε να αποφευχθεί ένας νέος γύρος ανεύθυνου ιδιωτικού δανεισμού ή μεγάλων δημοσιονομικών ελλειμμάτων.

Ο δρόμος για την απομόχλευση είναι μακρύς και δύσκολος. Είναι σημαντικό να έχουμε χαράξει με σαφήνεια την πορεία, συνυπολογίζοντας και τη δημοσιονομική προσαρμογή. Πρέπει να συνειδητοποιήσουμε ότι ακόμη βρισκόμαστε στην αρχή, ακόμη και στις ΗΠΑ.